受国内经济下行压力加大、金融去杠杆以及外部环境不确定性增加等多重因素影响，我国股市自2018年10月后出现明显下跌。

与以往股市的异常波动不同，本轮股市下跌将我国资本市场长期存在的深层次问题进一步暴露：市场资金偏短期化、投资者偏散户化、优质上市资源不足、监管不足，以及市场交易机制存在缺陷。

2018年中央经济工作会议指出，资本市场在金融运行中具有牵一发而动全身的作用，要引导更多中长期资金进入。近期又有市场人士指出，央行可以效仿日本直接进入股市，引起诸多争议。我国资本市场到底需要哪些具体改革措施，以引导更多中长期资金进入？

近日，中国金融四十人论坛（CF40）举办了CF40双周内部研讨会，聚焦“引导资金进入资本市场”这一难题。与会专家提出以下建议：第一，可通过鼓励包括第三支柱在内的养老金发展，提升养老金投资权益类资产比例；第二，加快划转部分国有资本充实社保基金，做大社保基金规模；第三，加大国内资本市场开放力度，鼓励更多境外机构到国内市场投资等方式扩大资本市场的资金规模。

会议指出，为提升资金进入效率，需制定并完善相应的配套改革措施，如充实养老金管理人才队伍，制定对长期资金的配套考核机制；推进资本市场制度改革，提升上市公司质量；完善资本市场交易制度，提升市场运行效率等。

01

当前金融体系面临

复杂而严峻的挑战

去年以来，受国内经济下行压力加大、金融去杠杆以及外部环境不确定性增加等多重因素影响，我国股市自去年10月后出现明显下跌。

与以往股市的异常波动不同，本轮股市下跌将我国资本市场长期存在的深层次问题进一步暴露出来——

这些深层问题主要表现在市场资金偏短期化、投资者偏散户化、优质上市资源不足以及市场交易机制存在缺陷、监管不足等方面。

当前，资本市场缺乏长期资金，尤其是缺少机构投资者，如何更好发挥资本市场的融资功能、引导长期资金进入资本市场，是资本市场改革面临的重要问题之一。2018年中央经济工作会议指出，要引导更多中长期资金进入资本市场，因此，要想尽各种办法疏通资金引入渠道。

02

有序引导养老金

进入资本市场是关键

引导长期资金进入资本市场，非常重要的一个资金来源便是养老金。根据国外成熟市场经验，养老金入市是发展实体经济、提升资本市场吸引力的关键。

自上世纪70年代以来，美国通过税收激励鼓励补充养老金在资本市场上的投资，推动了整个补充养老体系壮大。同期，得益于稳定、长期的养老资金注入资本市场，资本市场吸引力得以提升，在为投资者带来了跨周期增长的长期收益、成就了一批高质量企业的同时，美国经济也保持了快速增长态势，实现了个人、企业与国家的“三赢”局面。

从成熟市场发展经验来看，养老金制度设计的核心在于引导长期权益投资、赋予个人投资选择权以及发挥专业机构作用三个方面。

基于此，为更好发挥养老保障体系与实体经济发展与资本市场建设的协同带动作用，应注意以下方面：

首先，应提升各类养老金投资权益类资产的比例，以增强补充养老机制的吸引力；

其次，在第二支柱里，建议做实企业年金和职业年金个人账户机制，实施个人投资选择权试点，允许居民结合其自身的投资需求以及风险承受能力选择不同的金融产品；

同时，加快个税递延型商业养老保险试点转常规，尽快引入权益类基金作为投资标的，同时引入个人投资账户，以实现与相关税种对接；

再次，从中长期而言，在加强投资者教育的同时，可以考虑在个人税优账户上实施默认投资机制，引入类似于养老目标基金的默认投资型产品，以进一步提高资金流入的稳定性，更快扩充第二、第三支柱的规模。

2018年时，金融委已明确资本市场未来要“培育中长期投资者”，其中养老金是关键力量之一。市场上已有声音表示，2019年或将成为养老金等长期资金大规模入市的元年。

除养老金外，会议提出，为扩大机构投资者资金规模，可以考虑加快划转部分国有资本充实社保基金，做大社保基金规模；加快银行理财的净值化转型，鼓励银行理财直接投资股市；积极鼓励公募基金、信托公司、券商资管根据不同渠道客户特征差异推出有针对性的产品，通过产品创新、投资创新、服务创新等来发展壮大资金规模；加大国内资本市场开放力度，探索境外机构投资者在国内募集资金、发行基金产品的方式，鼓励更多境外机构到国内市场投资等。

03

相应配套改革

亟待实施

充实养老金管理人才队伍，制定对长期资金的配套考核机制。当前我国资本市场存在部分长期资金短线运作的情况。以企业年金和养老基金为例，由于投资委托人越来越重视“当季业绩”或“当年业绩”，而弱化“合同期业绩”，并将排名结果与资金分配联系起来。因此，迫于收益目标设定以及短期考核压力，投资管理人倾向于将长期资金按短期化运作，不能发挥长期资金优势，导致股票比例远低于监管设定上限。

对此，专家建议，一方面，在短期内可以通过充实养老金管理的人才队伍，优化人员结构以提升投资认知水平；另一方面，可以借鉴加拿大养老金以25年为考核周期的做法，为我国长期资金配套适宜的考核机制。

推进资本市场制度改革，提升上市公司质量。当前我国资本市场主要服务于融资而非财富管理，优质上市资源缺乏，这是导致我国资本市场吸引力不足、市场发展迟缓的重要原因。

对此，专家建议，对于存量市场的上市公司，要持续强化质量监管，如深化并购重组市场化改革，支持关键核心企业并购重组；落实《上市公司治理准则》，健全上市治理规则体系；完善分红制度，督促上市公司以多种方式回报股东等。此外，为满足投资者对上市公司的成长性要求，要完善股票发行制度及规则，减少各类行政化安排和条件限制，吸引优质足量的企业登陆境内资本市场；同时，还要强化退市制度，推进上市公司优胜劣汰。

完善资本市场交易制度，提升市场运行效率。当前A股市场交易中存在诸多监管限制，例如，对“举牌”操作设置较高要求，对持股5%以上股东减持设置规定严格，以及监管部门对市场的行政干预过多，规则变化过于频繁等。同时，由于市场对冲型工具缺乏，在面对下跌时，无论是长期资金还是短线资金都只能通过卖出股票进行回避，不利于形成稳定的资金支持。

对此，专家建议，首先，要明确资本市场的战略定位和核心功能，并要一以贯之，减少不必要的行政干预，以稳定市场预期。其次，在加强市场交易监管、提高监管规范性和透明度的同时，要完善做多与做空机制，加快资本市场从“单边市”到“多赢市”的转变；扩大股票期权试点品种，丰富市场对冲工具。第三，要打破刚性兑付，完善定价机制，让市场合理出清，确保优胜劣汰机制正常运行，真正让市场发挥应有的作用。

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