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中国民航市场：疫后复苏快于预期，国内客流已超疫前。春运加速出行心理建设，春节后航空需求加速复苏，快于实业界预期。2023Q1中国民航客运量较2019年同期恢复80%。1）Q1国内客运量恢复90%。商务客源元宵节后快速启动；公务客源两会后快速恢复；压制三年展会需求自3月开始集中释放。估算自4月，国内客运量将进入较2019年持续正增长阶段。“五一”假期将首次集中释放出游需求，近期预售加速，需求旺盛。2）Q1国际及地区客运量恢复15%。夏秋航季国际客班计划较2019年恢复六成，将随航权/签证/保障能力等恢复而阶梯状逐步提升执飞率，预计亚太航线恢复或早于欧美等洲际航线。

航空：周转决定盈利恢复速度，旺季表现或超预期。1）机队周转：持续恢复。过剩运力持续增投国内，小航机队周转恢复快于大航。2023Q1三大航/春秋/吉祥ASK较2019年同期恢复77%/102%/107%。2）客座率：仍低于疫前。2023Q1三大航/春秋/吉祥客座率为72%/87%/80%（2019年同期82%/92%/85%）。3）票价：高于疫前。航司收益管理积极，叠加票价市场化效应显现，春节后国内含油票价持续高于疫前。预计机队周转将继续提升，暑运需求将充分释放，航司普遍预期旺季票价较2019年两位数增长。预计Q1行业明显减亏，小航率先扭亏；Q3行业性扭亏，盈利表现或超预期，催化乐观预期。

机场：国际客流恢复或下半年加速，关注免税逻辑长期变化。2023Q1上海浦东/广州白云机场旅客吞吐量较2019年同期恢复52%/75%，国际客流较2019年均恢复18%。白云机场产能利用率早周期恢复，Q1实现疫后首次扭亏。考虑海外航权时刻和保障能力恢复的不确定，预计2023年国际客流较2019年恢复50%，下半年或加速恢复至80%；2024年国际客流恢复至疫前。疫情影响加速机场改扩建节奏，跑道维修或短期影响流量恢复。长期而言，机场免税渠道的重要价值仍然存在，需注意免税逻辑长期变化，以及大型机场扩建风险。

投资策略：战略布局中国航空超级周期，增持。航空大逻辑，并非仅是疫后盈利大年短逻辑，而是盈利中枢上升的“航空超级周期”长逻辑。疫后供需将恢复，且空域时刻长期瓶颈持续。票价市场化逐步充分，且航司运力降速，预计票价中枢将确定上行，推动航司盈利中枢上升，高景气持续性将超市场预期。战略布局航空超级周期正当时。维持中国国航、吉祥航空、中国东航、南方航空、春秋航空、中国民航信息网络“增持”评级。受益标的北京首都机场股份。

风险提示：经济、政策、疫情、油价汇率、安全事故、增发摊薄。

（文章来源：国泰君安证券研究）

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