深度调整期内的中国房地产市场，即便是身为行业优等生的大龙头，想要独善其身也不是一件容易的事情。

6月22日，穆迪宣布将碧桂园的主体评级调整为Ba1，评级展望为负面，并决定保持公司债项评级与主体评级一致。穆迪方面表示，碧桂园的评级调整主要受累于整体市场疲软。“评级调整反映中国房地产行业充满挑战的经营环境下，对碧桂园房地产销售、财务指标，以及长期融资渠道的限制影响”。

对此，碧桂园相关负责人在接受《证券日报》记者采访时回应称，本次调整主要是穆迪针对行业销售及融资环境改善速度不及预期所做出的评级调整动作，公司目前经营情况和财务状况稳定，现金流充裕。同时，公司在5月20日成功发行了5亿元公司债，是首批发行附带信用保护工具公司债的示范性民营房企。本次调整不会对公司的偿债能力及融资能力产生不利影响。

值得注意的是，碧桂园仍是国内民营企业中主体及债项信用评级最高的开发商之一。同为三大评级机构的惠誉已于今年6月确认维持公司投资级信用评级，标普今年也确认维持碧桂园现有的“BB+”长期发行人信用评级，展望“稳定”。

分析人士认为，从多方面指标看，碧桂园依然具备良好的财务基本面和充裕的现金流，根据碧桂园财报也显示，当前公司的债务结构持续优化。截至2021年12月31日，碧桂园现金余额约1813亿元;总借贷余额下降至3179亿元，其中短期债务的占比下降至24.9%。净借贷比率为45.4%，相比上一年度同期优化了10.2个百分点;加权平均融资成本较上一年度同期下降了36个基点至5.2%，现金短债比约为2.3倍。“因此即便穆迪因为行业和市场原因对该公司评级作出调整，亦不会对该公司经营及市场融资带来实质性影响，更何况，碧桂园还是民营房企中罕有的保持着‘投资级’评级的公司。”

融资渠道畅通

确保流动性充裕

实际上，穆迪在此次发布的评级报告中也认同了碧桂园强大的品牌、规模可观的土地储备以及在中国大规模开发居民住宅市场的广泛布局，并预计碧桂园将保持强劲的市场地位和良好的流动性。

穆迪明确表示，碧桂园缩减运营规模以及良好的流动性，预计未来6-12个月债务将下降，这在一定程度上缓解了这些担忧。特别是，截至2021年12月，其现金余额约1813亿元人民币，预计经营现金流将足以支付其到期债务。

标普报告则预期，碧桂园将继续积极减债，并称其是“几年前最早开始这样做的公司之一”。自2019年以来，碧桂园是极少数承诺削减债务的房地产公司之一，其调整后债务总额从2019年的人民币3800亿元下降至2020年的人民币3480亿元，2021年进一步下降至人民币3210亿元。这有助于公司在过去几年中将债务与EBITDA的比率保持在4.0倍以下。

而就在上周(6月15日)，碧桂园刚刚提呈要约回购了一笔于7月份到期的6.83亿美元票据。据记者了解，此次回购完成后，碧桂园年内已无到期美元债。有机构也表示，碧桂园宣布赎回2022年7月份到期的优先票据已经消除了公司潜在债务违约风险。

上述分析人士表示，开展要约回购是更具效率、更为透明的主动债务管理方式，有助于公司进一步优化债务结构。同时，此举也能提振投资者对行业以及优质民营房企的信心。

作为行业中少数稳健的民营企业之一，自去年12月以来，碧桂园已成功发行多笔覆盖不同场所、不同产品的直接融资，包括39亿港元的可转债、15亿元ABS以及10亿元公司债，融资渠道畅通多元。据悉，接下来碧桂园还计划继续推进供应链ABS产品的发行。此外，公司在银行间市场交易商协会的50亿元中票也已经获批，将择机发行。

据统计，自2021年12月30日起及截至6月15日，公司已公告累计购回优先票据本金总额5570万美元。今年以来，碧桂园全体董事、监事及高级管理人员还以市场化方式在二级市场持续购买碧桂园地产公司债券。

更为重要的是，碧桂园还受到了主要合作金融机构的认可。2022年3月，公司先后与招商银行、中国农业银行广东省分行签订150亿元及400亿元的战略合作协议。截至2021年底，公司未使用授信额度约2，615亿元。“这说明金融机构对于公司经营实力的认可与支持，可以说在本轮周期调整后，优质的金融资源将逐步向优质头部房企靠拢。”有业内专家称。

“活水”注入

房地产业暖意渐显

而在碧桂园多手段确保流动性充裕的同时，困扰了房地产市场数月的流动性问题，也正随着融资渠道的恢复而逐渐缓解。

去年下半年以来，调控政策趋紧，房地产业进入了新的周期。其中，流动性的收紧被认为是市场降温、投资和经营活动受阻的主要原因。

同时，政策纠偏的动作也不断出现。从今年4月开始，监管部门多次发布关于支持房企融资的相关文件，融资环境逐步改善。其中，优秀民营房企融资“破冰”，成为市场关注的亮点。

5月份，碧桂园、龙湖、美的置业三家民营房企被选为“示范房企”，发行人民币债券，同时发行信用保护工具，旭辉、新城控股也随后加入。此举的示范意义倍受认可，分析人士认为，这意味着民营房企融资困境的破局，在市场回暖、信心恢复的情况下，优秀的民营房企有望获得更多的融资机会。

市场层面，各地对需求端的强力支持，以及首套房贷利率的下降，正在对市场起到提振作用。根据国家统计局的数据，今年5月，全国房地产投资、销售均出现环比增长，房企到位资金也比4月有所增长。

有机构指出，虽然当前市场回暖的势头较为脆弱，但供需两端的信心都在恢复。若无其他因素影响，市场的升温的趋势有望在未来数月间确立，而房地产企业也将在这轮调整中完成进化。

政策渐趋“友好”

银行融资和销售回款是房企最重要的两个资金来源。去年下半年以来，随着信贷政策收紧，市场销售明显降温。同时，金融机构对房地产业的贷款审核收紧，很多房企无法获得融资，其流动性也再度承压。

过去多年来，房地产企业习惯了“高杠杆—高增长”的发展模式，政策环境的突变使得一些企业不得不“硬着陆”。去年下半年，陆续有房企出现债务违约的现象，行业的降薪、裁员也就此出现。但与此同时，由于需求端的政策过于严厉，一些合理需求的释放也受到了影响。

此后，调控政策开始出现合理化调整。去年四季度以来，监管部门多次对房地产信贷做出表态，并指导主要银行保持房地产信贷平稳有序投放。进入2022年，监管层的这种态度愈加坚定。

4月11日，证监会、国资委及全国工商联发布《关于进一步支持上市公司健康发展的通知》明确提出，支持房企转型，支持民营房企融资。5月份，各级监管部门和交易所也表态，服务好民营房地产企业的合理融资需求。

同时，地方政府在预售资金监管、拿地保证金缴纳、信贷发放等方面，也给予了房企不少支持。

引导合理需求释放，则是另一条政策主线。2021年末的中央政治局会议和中央经济工作会议，均提到了对合理住房需求进行支持。今年的政府工作报告也提到，“支持商品房市场更好满足购房者的合理住房需求”。今年以来，共有100多个城市出台了各类稳楼市政策，对需求端给予全面支持。

今年5月中旬，首套房贷利率迎来久违的下调，5年期LPR也从4.6%下降至4.45%。购房门槛也由此进一步降低。

分析人士认为，与去年下半年相比，当前房地产市场面临的政策环境已经十分“友好”。其中，即便与历史上的宽松时期相比，当前的个人房贷利率也处于较低水平。

信心的恢复

虽然政策利好频出，但受疫情等因素等影响，市场的恢复要慢于外界预期。

今年以来，房地产投资、销售、资金来源等指标的增速均处在下降过程中，且由于去年同期的基数较高，降幅不断扩大。从4月开始，房地产开发投资累计增速还出现了有统计以来的首次负增长。

但进入5月份，政策的质变效应开始出现。当月，房地产开发投资额环比增长14%，商品房销售金额环比增长29.7%。此外，5月份的房企到位资金规模、商品房新开工面积、房企拿地面积和金额也有所增长。

多数机构认为，尽管市场的复苏势头还较为脆弱，但部分城市的政策效果正在显现，这部分城市市场有望率先进入恢复通道，对全国市场情绪的修复亦将带来积极效应。

在各项因素的共同作用下，房企融资也开始破冰。例如上述启用信用保护工具发行债券的房企。华泰证券指出，本轮政策宽松中首次为房企设立信用保护工具，专项支持地产民企，帮助规避违约风险，更具针对性。此外，优质民企率先试水，示范效应更强。

这一动作的确让市场信心为之一振，一些房企开始以实际行动向资本市场示好。

2022年5月20日，雅居乐公告称，已全额偿还33.447亿港元的港元贷款余额以及6000万美元的美元贷款余额。此后的5月23日，融信中国一笔7亿美元的美元票据利息先于宽限期结束前支付。

某华南房企相关负责人表示，由于公司销售有所起色，财务状况有所改善，相比过去几个月，金融机构的态度明显缓和。该人士认为，在上述5家房企的示范作用下，这一名单还存在扩围的可能，更多的优秀房企将获得金融机构的青睐。

进化之路

在这轮市场调整中，金融机构对房企的筛选标准的确在发生改变。

过去多年来，追求规模效应一度是房地产业的主旋律。在土地红利、金融红利和人口红利的大潮下，房地产业的规模迅速扩大，并出现强者恒强的分化局面。

但从2020年开始，以“三道红线”为代表的房地产金融审慎管理政策出台，房地产业的去杠杆进程正式开启。2021年，部分头部房企出现债务展期和违约等情况，打破了行业的“规模神话”。

同时，随着行业步入新发展阶段，以及房地产长效机制的建立，以安全、稳健、社会责任为尺度的评判标准开始建立，并逐渐得到认可。体现在财务层面，经营稳健、债务结构良好、现金流充裕的房企更容易得到金融机构的青睐。

2022年5月27日下午4时，上交所为碧桂园、龙湖、美的置业、新城控股和旭辉等5家民营房企举办投资者路演交流会。碧桂园执行董事兼总裁莫斌介绍，碧桂园在经营端自始至终坚持健康发展，不断提升全周期综合竞争力。

莫斌表示，在财务端，公司的财务是高度垂直管理，目前正在建设的2万栋楼，可以管到每栋楼每天的现金流。“碧桂园一直秉承行稳致远的财务风格，各项指标都保持了稳定和健康，完全有穿越周期的信心和韧性。”

放诸以往，如此精细化的财务管理不仅难以做到，而且被认为没有必要。如今，这种能力将成为房地产业的“标配”。

分析人士认为，随着市场的回暖和信心的恢复，房地产企业正赢得越来越多的空间，在这轮市场调整中完成进化。未来一段时间，房地产在销售和融资两端都有望持续回温，优秀的房企将率先获益。

与此同时，在这些“优等生”的示范下，房地产业在管理、产品、战略等方面进行重构，并最终走向平稳健康的发展之路。

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