红周刊 编辑部 | 吴海珊
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编者按
2月28日收盘，国际知名指数公司MSCI（明晟公司）旗下3只与中国资产相关的指数最新季度调整正式生效。相较于2022年调入标的以新能源为主，今年被调入名单中的大消费板块个股明显增多。
摩根士丹利的最新预测道出了外资重新青睐大消费股的原因：“2023年下半年的中国零售销售有望回到正常增长轨道上，并在2023年底达到2019年125%~130%的水平。”业绩快速增长、存在较为明确的“困境反转”预期是外资挑选消费股的偏好所在。
而从代表主动型外资配置动向的北向资金动态来看，其最近60日增仓股中，明显增加了对中盘股的关注，而这些中盘股多数都是某些细分行业赛道的“隐形冠军”。
外资敢于重仓波动相对更大的中盘股，一方面源于外资多年来在A股市场的积累，对中国市场更深入的理解和投研力度的增加；另一方面，也反映出外资在寻求更高的收益。
对于未来布局中国资产的方向，富达、嘉盛等多家海外知名机构的“共识”是：企业盈利改善将有望取代低估值，成为下一阶段中国资本市场反弹的主要推动力。
MSCI中国指数调整透露外资持仓“偏好”
大消费标的取代新能源成“新宠”
随着2月28日交易的结束，MSCI中国指数、MSCI中国全股票指数和MSCI中国A股国际指数3只指数的季度调整结果正式生效。由于MSCI中国指数被嵌套进MSCI新兴市场指数，因此，股票被纳入后，有望获得大量被动海外资金的跟踪。根据彭博数据，目前直接跟踪MSCI中国指数的指数基金和公募基金共计49只，规模合计超过100亿美元。
在最新一次的调整中，MSCI中国指数新增了12只标的，其中包括8家A股上市公司（见表1）。
从行业分布来看，相较于2022年MSCI中国指数调整中，新能源板块个股抢尽风头，全年至少19只新能源概念股被纳入其中。此次调整中，新能源概念股“失色”，大消费板块个股正成为外资“新宠”。如新纳入标的中的创新药企业康方生物-B、体外诊断试剂和仪器研发企业安图生物(603658)以及梅花生物(600873)、名创优品、中公教育(002607)、雾芯科技、万达电影(002739)等7只个股均为大消费板块个股，占比高达58.3%。
MSCI中国指数风格“偏好”从新能源转向大消费，在其持仓市值TOP10公司的名单变化中也得以体现。MSCI官网显示，在2022年6月30日MSCI发布的半年报中，国内新能源汽车龙头位列第十大持仓，但在2023年1月的名单中，其已经从TOP10公司名单中消失，取而代之的是互联网零售龙头之一拼多多，其跻身第六名（见表2）。
以上信号或意味着海外被动资金，后续加仓方向将重回大消费。对此，景顺亚太区（日本除外）全球市场策略师赵耀庭表示，消费仍将是2023年中国增长的重要推动力。自疫情以来，中国家庭存款持续累积，未来这些超额储蓄有望被充分利用。根据高盛的评估，2020年到2022年，中国家庭积累了约3万亿元人民币的超额储蓄，接近中国国内生产总值的3%。
摩根士丹利则预测，2023年4月前中国的消费复苏将是坎坷的，但下半年的零售销售有望回到正常的增长轨道上，并在2023年底达到2019年125%~130%的水平。
“外资整体的投资方向跟中国经济自身的调节和发展息息相关。”MSCI董事总经理暨亚太区研究部主管魏震此前在接受《红周刊》采访时表示。他补充说，“我们很难预测短期或中期资金流的趋势，但只要中国经济长期向好，企业盈利稳步增长，市场的准入性条件持续改善，那么这种长期流入中国金融资产的趋势，应该是可持续的。这也可能是中国成为一个单独的资产类别影响全球资产组合质变的决定性因素。”
值得注意的是，Wind数据显示，从最近3个月陆股通（北向资金）持股市值行业占比变动同样可以看出，主动型海外资金对消费板块青睐有加。其中，北向资金对日常消费行业持股市值占比从2022年12月2日的4.26%提升到今年3月2日的4.71%，同期对可选消费行业持股市值占比从3.01%提升到3.47%。
根据《红周刊》梳理发现，此次被纳入MSCI中国指数的A股标的公司，也均在北向资金的持仓中。以万达电影为例，从MSCI宣布本季度指数结果的2月10日，截至3月2日收盘，期间陆股通增仓837.5万股，合计持有万达电影3383.56万股。
新纳入大消费股呈现两大特性：
业绩高增长或存“困境反转”预期
作为人口大国，中国的消费板块一直以来都是外资布局的重点。此次大消费标的重新获得外资的“偏好”，主要得益于公司基本面的改善。分析上述新纳入大消费标的可以发现，这些公司多数要么利润出现快速增长、企业盈利水平较为可观；要么行业或公司存在“困境反转”预期。
以名创优品为例，据公司2月28日下午发布的最新财报数据，2022年下半年，名创优品虽然营收同比减少2.9%至52.67亿元，但经调整净利润同比大增103.2%至7.9亿元。财报显示，名创优品的毛利率在第二财季创新高，达到40%，同比提高近9个百分点。
名创优品在随后的业绩说明会中透露，2023年1月，名创优品的销售额同比增长约40%，每家名创优品门店的平均销售额同比增长约33%。截至2022年底名创优品门店已扩张至5440家，其中利润率更高的海外门店达到2115家。
多重利好之下，名创优品二级市场股价表现强势，截至3月2日收盘，今年以来，公司股价累计上涨70.57%，同期恒生指数涨幅为3.28%。值得注意的是，其股价在3月1日盘中上摸38港元，创历史新高。华尔街著名投资银行杰佛瑞在报告中看高名创优品至44.7港元/股，而其3月3日最新收盘价为36.7港元/股。
“名创优品过去数个季度，持续出现好于预期的盈利表现，为未来在内地及海外市场的增长潜力注入信心，长远来看，这有助于提高其知名度，令其净利率达中位数增长。”瑞信发布研究报告称。
瑞信将名创优品的目标价定为22美元。截至3月1日收盘，名创优品美盘报15.96美元。
不同于疫情防控政策优化为名创优品带来锦上添花的效益，万达电影、中公教育和雾芯科技等演绎的则是“困境反转”的故事。
以万达电影为例，2022年度业绩预告显示，受疫情影响，全国影院频繁关停等因素影响，万达电影2022年归属于上市公司股东净利润预计将亏损13亿元~19.5亿元，扣非净利润为亏损14.7亿元~21.2亿元。
但随着疫情政策的优化调整，“受益于电影市场供需强劲复苏，公司业绩有望快速回暖。”兴业证券(601377)分析师李阳在最新研报中分析说，并给予公司维持“增持”评级。
另一利好消息是，2023年其春节档票房同比增长12%。参考万达电影澳洲院线复苏情况来看，其2022年度票房同比增长约67%，经营业绩实现扭亏为盈。如果国内能够复制这一路径，公司或有望在2023年扭亏为盈。公开数据显示，截至2022年底，万达电影累计市场份额达17.1%，较上年同期增长1.8个百分点。
职教龙头中公教育也有望上演“困境反转”戏码。“近期公司大股东一方面向公司提供无息借款解决退费问题；另一方面在内部调整考核体系，优化产品结构专注降本增效，公司的管理经营思路已经从追求高速增长切换为寻求健康稳健的发展模式，且2022年经营已经逐渐进入环比改善通道。此外，纵使有过去两年经营困顿期，公司的教研、渠道壁垒优势依旧领先；叠加2023年国考以及考研报名人数再创新高，现有就业形势背景下公司各项培训业务预计将直接受益。”国信证券(002736)分析师曾光表示。在最新研报中，曾光给予其2024年35倍~40倍估值，对应市值空间为480亿~548亿元，并上调至“买入”评级。截至3月3日收盘，中公教育最新市值为357.1亿元。
作为热门的电子烟概念股，雾芯科技的反转则来自于政策的可预见性。2022年10月底，电子烟税收问题得以落实，即将电子烟纳入消费税征收范围，在烟税目下增设电子烟子目。华泰证券(601688)（香港）表示，雾芯科技营收将从2022年12月份开始实现连续的改善，2023年其收入可能会进一步得到潜在零售网络扩张的推动。
Wind数据显示，雾芯科技2021年初登陆纽交所，股价一度达到35美元/股，但截至今年3月2日收盘，报2.21美元/股。尽管如此，当前股价涨幅相比于2022年10月已翻番。
中盘股成北向资金加仓首选
细分行业“隐形冠军”受追捧
相较于海外被动资金的指数化配置，以北向资金为代表的主动配置型外资，今年以来，用实际行动表达了自己对中国资本市场的乐观态度。Wind数据显示，2023年前两个月，北向资金合计共流入1505.48亿元，仅1月份流入就超过1413亿元，是自2014年底陆股通开通以来最高的单月值。
瑞银证券中国股票策略分析师孟磊表示，这主要受两方面的因素影响：一是疫情防控政策优化和宏观政策放松，今年中国经济有望显著反弹；二是A股市场自去年11月以来跑输海外上市的中资股。如以截至3月3日数据为例，沪深300区间涨幅为16.2%，同期恒生指数涨幅为40.04%。
梳理北向资金过去两个月的持仓可以发现，今年以来，除了贵州茅台(600519)、宁德时代(300750)，美的集团(000333)等大白马股，中盘股是其加仓首选。结合3月2日收盘，全A总市值中位数（58.4亿元）以及沪深300、中证500和中证1000等指数成份股市值分布，本文将中盘股市值区间界定为总市值200亿~500亿元的上市公司。
同花顺iFind数据显示,在陆股通持股占比排名前20的公司中，截至3月3日收盘，市值在中盘股范围的标的有宏发股份(600885)、益丰药房(603939)、金域医学(603882)、山东药玻(600529)、密尔克卫(603713)、海尔生物6只，占到总数量的30%（见表3）。
《红周刊》调取了截至3月3日陆股通最近60日增仓比例数据，按照增仓百分比排序，前20名中，总市值在200亿~500亿元之间的占了9席，分别为云铝股份(000807)、索菲亚(002572)、东富龙(300171)、启明星辰(002439)、铜陵有色(000630)、绿的谐波、中控技术、思源电气(002028)和美亚光电(002690)。同时，估值在200亿以下的有6席，为豪悦护理、安科生物(300009)、财富趋势、银轮股份(002126)、兰花科创(600123)和红旗连锁(002697)。其中豪悦护理是北向资金60日增长比例最高的标的，达到8.47%（见表4）。
一位不愿具名的知名海外机构人士对《红周刊》表示，中盘股进入外资视野一方面是因为，外资多年来在A股市场的积累，对中国市场更深入的理解和投研力度的增加；另一方面，外资也在寻求更高的收益。
高盛在最新研报中表示，未来将专注于“小巨人”主题，寻找与政策一致、结构性增长和特殊的阿尔法机会。
《红周刊》分析受北向资金青睐的中盘股发现，这些公司多数为细分行业龙头，在过去和未来均具有高成长性。如宏发股份是全球领先的继电器生产商。根据北京智多星信息技术有限公司联合中国电子元件行业协会信息中心出具的《2022版中国电磁继电器市场竞争研究报告》，截至2021年底，公司继电器产品全球份额达18.8%，居全球第一。其生产的高压直流继电器被广泛应用于新能源车厂，与比亚迪(002594)、蔚来、理想、小鹏、零跑、长城、特斯拉、奔驰、宝马等车厂均有合作。
3月31日，宏发股份将发布其财报，综合最近发布报告的15家机构研判来看，机构预期宏发股份的营业收入在2022年、2023年和2024年三年营业收入增长均超过20%，同时归母净利润增速将高于营收增速，分别达到24%、28%和27%。其中民生证券认为，受益于新能源汽车销量高涨及高电压平台推广驱动单车价值量提升，2022年~2025年宏发股份营收的复合年增长率（CAGR）有望达50%。
根据港交所最新公告，自2023年3月13日起，互联互通股票标的范围将进一步扩大，届时，符合有关条件的在港主要上市外国公司股票将被纳入港股通股票标的。此外，沪股通和深股通股票标的范围也将扩大至包含符合一定条件的上证A股指数或深证综合指数成份股。值得注意的是，此次调整后，市值门槛将从原来的60亿元下调至50亿元。这意味，将有更多中小盘公司进入北向资金的可投资标的池。
中金预测，目前沪深股通纳入股票1400多只，对应A股市值59万亿元人民币，年初至今，日均成交金额(ADT)达5835亿元人民币，此次扩容后，被纳入股票数量将增加68%至2509只，对应市值将增加18%至70.2万亿元人民币，带动ADT（平均成交量）增长30%至7605亿元人民币。
企业盈利是推动中国市场反弹回升的主要动力
逐渐成为海外资本投资A股“共识”
数据显示，在市场情绪和资金的加持下，MSCI中国指数自2022年10月至2023年1月，上涨达到59%。高盛在2月20日发布的报告给出积极预判，“MSCI中国指数将在2月的基础上有24%的潜在上涨空间。”摩根士丹利直接喊话，“是时候重新增持A股了。”
总结来看，外资对中国资产的热情无外乎来自两个方面：第一，中国防疫政策优化；第二，对2023年中国经济增长的乐观预期。普遍来看，外资对2023年中国经济增长的预测维持在5%～5.5%左右，甚至在二三季度有望分别达到9%和7%的增长率，其他因素，还包括中国对互联网公司的政策以及对房地产市场的支持等。
瑞银财富管理投资总监办公室认为，中国股票市场（包括A股）还有更多上行空间，其中，A股的消费、生产和金融板块的权重较为均衡，因此将受益于经济广泛复苏。此外，全球共同基金持有中国股票的仓位低于基准水平，也可能是资金流入A股的驱动因素之一，尤其是考虑到迄今为止A股的反弹幅度远小于海外上市的中国股票。
但上述外资机构均认为，未来A股的上涨将主要来自于盈利的增长。“中国股市自去年10月开启快速强劲反弹后，近期一直处于横盘走势。在我们看来这是暂时性的，而企业盈利改善将有望取代低估值，成为下一阶段市场反弹的主要推动力。”富达国际对于近期中国市场分析说。
根据富达国际近期的分析师调查，在全球主要经济体中，今年中国或将成为劳动力市场增长最强劲、企业营收增速最快的国家。而且根据富达对追踪新订单和成品库存领先指标的监测，中国工厂已恢复运转，而这将利好企业盈利。“尽管诸如地缘政治等全球风险依然存在，但我们预计这些因素大部分是短期的，不太会影响中国国内经济复苏步伐。消费者被压抑的需求将继续成为主要增长动力。”
摩根士丹利自2022年11月以来已经两次调高MSCI中国指数每股收益增长的预期，目前的预期为17%。瑞银财富管理投资总监办公室认为，MSCI中国指数今年盈利将同比增长14%左右，且盈利预测下修趋势可能很快触底，并在二季度开始出现上修。
但并不是所有人都这么乐观。嘉盛集团资深分析师Matt Simpson认为，MSCI中国指数三个月反弹59%的情况是由大量投机性外资的引入引领的，这一指数在2月已经下跌了10%，引发了市场对“重启交易”能否持续的质疑。他也认为A股的驱动力将取决于盈利复苏能否实现。此外“两会”的政策刺激究竟如何、财政支出的发力方向也备受关注。
另有一名外资机构人士表示，在1月份创纪录流入之后，未来北向资金的后续动力有待考验。该人士表示，有利的一方面来自于美国持续超高利率政策，可能会给包括美国以及部分新兴市场带来风险，资金有可能流入A股寻求安全收益。
整体来看，2023年中国资产投资机会仍以机构性为主，就主题来讲，欧洲资管巨头安本标准建议重点关注五大方向：消费升级、数字经济、绿色地毯、医疗健康和财富管理。其认为，这五个关键主题将推动中国未来数十年的经济发展。
摩根士丹利推荐的三个投资主题机会则是，中国最佳商业模式股票，也就是能提供长期ROE优势和优越的风险调整回报率，阿里巴巴为重点的互联网公司和重新开放受益者。
（本文已刊发于3月4日《红周刊》，文中提及个股仅为举例分析，不做买卖推荐。）
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