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去年以来，全国各地疫情散发，对医药行业造成比较大的影响，尤其是终端医院诊疗受到较大的负向影响；同时由于疫情封控，人员感染等因素，行业的生产、研发、销售等也受到不同程度的影响，随着病毒变异呈现的新特征，国家防疫政策相应优化，疫情整体在去年年底达到高峰，而随着各地感染的大幅降低，疫后复苏成为医药乃至于整个板块的关注主线。

疫后复苏是今年医药的重要投资主线。如果说2020-2022年医药主要投资逻辑是疫情条线，那么2023年开始疫后复苏可能是医药最大的主旋律之一，尤其是在2022年2季度开始，医药行业明显因疫情受损的背景下。比较而言，医药复苏相对于其他全行业的复苏，可能更具备优势：首先最大的优势是医药需求、消费刚性而带来的需求恢复弹性，这决定了即使受到疫情影响，短期抑制了诊疗意愿，这部分需求不会消失只是时间上延迟，这部分需求有较强的疫后回补的诉求，比较典型的包括择期手术等；其次在支付端，医药诊疗及消费快速回升也有较强的支撑，一方面过去几年时间医院诊疗服务的下降，医保基金保持良好的运营状态，医保基金当期结余率不断创新高，这也为去年以来的集采降价及创新药谈判降幅缓和奠定了基础，同时也为后续医院端诊疗恢复等提供了良好的支付支撑。另一方面，由于医疗刚需的特征，个人支出在消费支出中更具比较优势，因而在整体的大消费复苏中，消费医疗复苏更具有弹性。

从诊疗复苏到泛复苏。除了典型诊疗复苏以外，医药其他行业也具备复苏的逻辑，比如市场关注度较高的创新药及CXO，今年以来创新药行业涨幅居于医药细分行业前列，除了外围美联储加息整体进入后程，持续缓解，带来估值提升、国内药企研发及海外授权等不断推进、支付端改善等因素，也有院内用药复苏、研发复苏的大逻辑支撑。与创新药相比，CXO的复苏链条可能更长一些，CXO首先复苏的是疫情对生产经营端的冲击，由于CXO对人力资源依赖度比较高，疫情期间研发，项目交付均因为疫情受到较为明显的影响，但随着科研人员的迅速恢复到岗，项目推进及交付迅速恢复，因为这部分对业绩影响可能相对较小一些，更大的复苏在于：由于疫情干扰，投融资下降，创新药行业投入谨慎，而随着疫情因素的降低，终端诊疗等的恢复，创新药产业投入预期变得乐观，后续投融资有望触底反弹，投融资的恢复及研发投入的提升则将传导到CXO的订单，因而CXO的订单也有望逐步恢复，进而提振业绩。

总的来说，复苏将是医药板块今年最大的主题之一，从复苏到泛复苏，将孕育较好的投资机会，建议积极关注医药板块今年的复苏机会。

（作者：摩根士丹利华鑫基金管理有限公司研究管理部 潘海洋）

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