每经评论员 薛晖

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1月8日晚间，建发股份(600153)（SH600153，股价12.96元，市值389.5亿元）公告称，拟通过现金方式协议收购美凯龙(601828)（SH601828，股价4.68元，市值203.8亿元）不超过30%股份。交易完成后，建发股份可能成为美凯龙的控股股东。次日，建发股份股票开盘大跌，最终收跌9.58%。

在整个并购市场冷清的当下，能拿出真金白银“买买买”的企业，至少证明财大气粗实力不俗，为何资市场不买账呢？其实，股民的谨慎或担忧不无道理。

首先，如今资本市场对于房企债务有“恐高症”，担心收并购推高买家的负债率。实际上，建发股份的负债的确也高，且有持续走高之势。2019年，建发股份负债总额为2300亿元（负债率77.13%），而至2022年三季度末已增至6119亿元（负债率78.92%）。

建发股份高速增长的债务与近两年的逆市扩张有关。2018年，公司的房地产销售金额在百强房企中列第54名。而到2021年，已上升到第18名。2022年更是跳升至第10名，可谓当之无愧的行业“黑马”。

房企高速增长就需要更多资金，更多土储。建发股份近两年一直高调亮相于各地的土拍市场，攻城拔寨且花费不菲。结果是，2022年已升至土储榜的第10名。此番收购美凯龙，一定程度上也是看好对方的土储资源，为将来继续扩张布局。

然而，凡事有利有弊，高增长固然可喜，但其背面是风险的累积。收购虽然会增加土储和相应资源，但会消耗现金流，推高自身的负债率，资本市场的担忧也是基于此。

其次，对于许多投资者看来，现在已然不是追求“规模为王”的时代了。

众所周知，在之前的20年里，房地产一直奉行规模至上。房企规模越大，越容易融资，评级也越高，拿地也更容易，房子也好卖。这是一条良性循环之路，屡试不爽。规模至上的背后，还有一个潜台词——大而不倒。然而，如今政府的态度表明，既便是行业“巨无霸”，出了危机政府也不会掩盖，更不会兜底。

没有了这一层幻想，投资人自然对房企追求规模的举措抱有疑虑。

其三，既便是国企，也非金字招牌了。

的确，本轮房地产行业深度调整以及企业洗牌过程中，国央企表现相对较好。但这是因为许多国央企本身受严格财务和审计制度管理，不能玩高负债高周转高杠杆的“三高”路线，虽然发展慢却也安稳。如果因此认为国企安全，可以高枕无忧，那就大错特错了。

总之，经过房地产市场的深度调整，经历了行业洗牌。整个行业的发展逻辑正在改变，评价标准也随之而变。原来是“大”就是好，“快”就是优。如今，好和优的标准已经是“稳”和“健”。那些想弯道超车后来居上的房企，其实要在“稳健”二字上花更多精力，不要重蹈覆辙。

唯此，企业才更优秀，行业才更健康，投资者才更放心。

关键词： 建发股份 资本市场 深度调整 高速增长