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【天天时快讯】招商南油(601975):全球石油贸易重构 成品油运开启景气周期

文章来源:和讯 浙商证券李丹/秦梦鸽  发布时间: 2022-11-23 19:55:00  责任编辑:cfenews.com
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(资料图)

投资要点  国内唯一“油化气”运输一体公司,远东MR 船队领先者招商南油是招商局旗下的油轮运输公司,也是国内唯一一家拥有国际国内油化气运输资质的水运企业,2014 年受全球油运市场低迷影响,公司连续四年亏损后退市,随后积极实施重组,剥离了主要亏损源VLCC 资产,2019 年于上交所重新上市。公司聚焦于成品油、原油、化学品、气体运输等领域,并拓展船员劳务、燃料油供应等关联业务,增强抵御风险和穿越周期的能力,截至22Q3 末公司拥有及控制运力62 艘,共计233 万载重吨,年运输能力超过4000 万吨。  盈利能力大幅提升,控费成效显著  油品运输业务具有较强波动性,22H1 成品油运价高企带动公司营业大幅提升,22H1 营收达25.50 亿元,同比大幅增长35%,其中,油品运输、其他运输、燃油贸易业务收入占比分别为75%、11%和11%。燃料、润料及物料为公司核心成本构成,2021 年该项成本占营业成本的31%。2017 年以来公司资产负债率逐步下降,截至2021 年资产负债率为32.6%,较2017 年下降19.6pct,随债务规模下降公司财务费用率大幅降低,22H1 财务费用率为0.7%,较2017 年下降5.4pct。  成品油运业务:主要业绩弹性来源,行业运力供需差拉大有望带来强周期1)成品油运运力供给取决于存量运力、增量运力和平均船速:一方面,IMO 要求现有船舶进行EEXI 和CII 认证,自2023 年生效,存量船舶将面临更新换代及降速压力;另一方面,现有油轮订单运力占现有运力的比重仅为5.0%,为历史低位,增量运力供给承压;2)成品油运运力需求取决于成品油海运量和运距:  其一,受疫情影响,2020 年全球成品油消费量减少9.2%,随经济复苏叠加成品油库存低位,成品油消费需求及补库需求增长;其二,全球炼厂产能分布转移有望带动成品油贸易路线重构,2021 年,北美、欧洲炼厂产能较2019 年分别下降5.0%和3.7%,中东、亚太地区炼厂产能增长6.4%和2.7%,炼厂产能逐渐东移;其三,2022 年6 月欧盟宣布削减俄罗斯石油进口,计划8 个月内停止购买其石油产品,欧盟进口俄罗斯成品油数量由1 月的1.3 百万桶/天下降至10 月的0.8 百万桶/天,并加大了对美国、中东和亚洲等远距离的成品油进口,同时,俄罗斯成品油逐渐流向中国、中东、美国等地,远距离贸易推动了对油运运力需求的提升。3)公司作为远东地区成品油运市场领先者,有望随行业运价提升获得强业绩释放。公司的成品油运业务以外贸市场为主,旗下运营27 艘MR 油轮,其中,8 艘可兼营内外贸业务,成品油轮运力约占全球MR 总运力的7.3%,目前公司的MR 船队已成为远东地区成品油运市场领先者。预计2022 年至2024 年,全球成品油运运力供需差分别为0.8、5.7 和7.4pct,供需差扩大带动运价提升有望为公司带来强业绩弹性。  原油运输业务:内贸原油运输带来稳定收益,市场份额稳步提升1)内贸原油运输行业为寡头竞争格局,加上运价的燃油联动机制,运价较为稳定,内贸原油运价指数(CCBFI)近十年波动幅度不超过10%,同时,2011-2021 年国内原油加工量年均复合增长率为4.2%,原油加工量稳步增长,为内贸原油运输奠定基础,因此,内贸原油业务受周期性影响较低,为公司获取稳定收益来源。2)经过多年积累,公司的原油运输业务在国内和近洋地区占据了重要的地位,目前位列国内第二,市场份额稳步提升,2021 年公司内贸原油水运量达2241 万吨,市场份额提升至27.7%。  危化品运输业务:国内危化品运输市场稳步发展,专业化经营筑高壁垒国内危化品运输具有较高门槛,经营资质与新增船舶运力需经交通运输部严格审批,每年新增运力有限。公司化工品运输规模位列国内第三,乙烯特种气体运输为国内独家经营,随着行业需求逐步提升,公司危化品运输业务收入稳步提升,2021 年收入达4.47 亿元,同比增长3.4%,近四年CAGR 为4.3%。在行业运力供给保持稳定,需求稳步释放的背景下,公司危化品运输有望稳步发展。  盈利预测与估值  1)公司的业绩弹性主要来源于外贸油运业务,当 TCE 收入分别为3 万、4 万和5 万美元/天时,公司外贸油运业务净利润约为10.30、16.36 和22.42 亿元,即当TCE 运价上涨1 万美元/天,公司利润增厚约6.06 亿元。2)预计公司2022 年至2024 年实现营业收入58.20、68.89 和71.38 亿元,同比增长50.70%、18.36%和4.27%,实现归母净利润16.03、24.80 和27.02 亿元,对应EPS 分别为0.33、0.51 和0.56 元/股,首次覆盖,给予“增持”评级。  风险提示  成品油消费需求不及预期;油价上涨导致成本大幅提升;地缘政治风险等。【免责声明】本文仅代表第三方观点,不代表和讯网立场。投资者据此操作,风险请自担。

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