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事件： 10 月29 日，江苏银行发布2022 年三季报，实现营收537.6 亿，同比增长14.9%，归母净利润204.9 亿，同比增长31.3%。加权平均净资产收益率（ROAE）16.55%，同比提升2.5pct。 点评： 营收盈利双双小幅提速，高位维持稳定。江苏银行前三季度营收、拨备前利润、归母净利润同比增速分别为14.9%、14%、31.3%，较上季分别变动0.7、-1.7、0.1pct，营收盈利双提速。其中，前三季度净利息收入同比增速12.8%，较年中小幅下滑1.3pct；非息收入增速较中期提升5.7pct 至20.3%，延续年内逐季走高态势。拆分业绩增速结构：规模、净息差分别拉动盈利增速25.2、1.9pct，幅度较年中小幅收窄0.3、2.6pct。非息对业绩增速拉动幅度为16pct，较年中放大4pct，主要得益于投资收益等净其他非息收入高增。成本费用仍为业绩主要拖累因素，拖累盈利增速11.3pct，较中期放大4.7pct，1-3Q 成本收入比为21%，较去年同期下降0.56pct。 3Q 资产质量稳中向好，信用成本同比改善，拨备拉动盈利增速4.9pct，较中期放大3pct。 对公、零售贷款投放景气度较高，资产结构稳固优化。3Q 末，江苏银行总资产、贷款同比增速分别为13.2%、15.1%，较上季变动0.7、-0.1pct，贷款增速微降，但仍是支撑公司扩表的主要力量。3Q 单季新增贷款502 亿，同比多增53 亿，存量占生息资产比重较上季提升0.8pct 至54%。其中，对公、零售、票据分别新增109、259、134 亿，同比分别多增103 亿，少增21 亿，少增29 亿，对公投放力度加大，零售维持较高景气度，成为3Q 贷款增长的主要驱动力，信贷结构稳固优化。后续随着疫情企稳，地产链修复，和促消费政策出台，预计零售信贷需求将有所修复，4Q 综合消费贷有望保持稳健增势，按揭贷款小幅回升。此外，公司披露3Q 末小微贷款较年初增长19%至5705 亿，前三季度累计新增911 亿，占贷款增量49.4%，小微业务领域护城河持续拓宽。 存款派生进程稳步提速，债券发行力度加大。3Q 末，江苏银行总负债、存款同比增速为13.4%、10.9%，较上季提升0.8、0.3pct，扩表提速、贷款多增带动存款派生进程稳步提速。3Q 单季存款新增60 亿，同比多增43 亿，其中公司存款减少325亿，同比少增348 亿，存量占比较上季下滑2.2pct 至57.9%；个人存款新增165亿，同比多增135 亿，占比较上季提升0.9pct 至31.4%，存款储蓄化程度略有加深。3Q 末，公司存贷比为96.9%，较上季提升2.8pct，存贷增速差有所走阔。这一情况下，公司市场类负债增长提速，单三季度应付债券、金融同业负债合计新增380 亿，同比多增204 亿；其中应付债券新增501 亿，同比多增901 亿，3Q 公司或增加存单发行力度，对拓展低成本市场化负债形成较强支撑。 息差或有小幅收窄，存款挂牌利率下调红利有望逐步释放。测算结果显示，公司前三季度息差较年中小幅收窄1bp。其中，生息资产收益率测得4.6%，基本同年中持平。在LPR 下调叠加信贷供需矛盾尚存的行业背景下，公司零售、小微贷款维持较高景气度，预计可对贷款定价形成较强支撑。付息负债成本测得2.52%，较中期小幅提升1bp，存款定期化趋势下负债成本或面临一定压力。公司于9 月28 日官网公告下调储蓄定期及对公定活期存款利率，其中，储蓄定期利率下调幅度5-25bp 不等，对公活期、定期均下调5bp，长端降幅略低于国股银行。对公活期存款增量、存量可迅速实现成本节约，定期存款也有望伴随陆续到期重定价实现成本端有效压降，预计4Q 及明年负债压力有所缓释，但强度不大。 投资收益高增驱动非息收入提速。前三季度公司非息收入154 亿，同比增速20.3%，较年中提升5.7pct，占营收比重较年中提升1.4pct 至28.7%。拆分结构看，净手续费及佣金收入同比增长12.8%至50.4 亿，零售AUM 规模近1.1万亿，较年初增长18%。净其他非息收入同比增长24.4%至104 亿，增速较年中提升近10pct。公司适时把握当前低利率环境，顺势加强优质债券资产配置力度，前三季度投资收益同比增长28.7%至80.2 亿，占非息收入比重较年中提升1.7pct 至52%，是支撑非息收入提速的主要力量。 不良率降至0.96%，拨备覆盖率升至360%新高。3Q 末公司不良率、关注率分别为0.96%、1.29%，较上季下降2bp、1bp，不良率保持逐季压降，不良生成压力低位可控。单三季度不良余额新增2.6 亿，拨备计提51.8 亿，较上季减少4.9 亿，拨备余额新增38.3 亿，拨贷比较2Q 末提升13bp 至3.46%，拨备覆盖率360%，较上季提升19.4pct。前三季度信用成本0.75%，较年中持平，较去年同期下降13bp。伴随公司存量不良持续压降，资产质量已进入良性运行阶段，拨备余粮增厚，未来反哺利润空间充裕。 可转债转股潜力较高，资本充足率安全边际增厚。3Q 末，公司核心一级\一级\资本充足率分别为8.75%、10.84%、13.06%，较上季提升18、14、12bp。扩表提速背景下，公司内源性资本补充能力较强，资本充足率安全边际有一定增厚。 公司公告3Q 末仍有200 亿可转债待转股，当前转股价为5.97 元/股，强赎价7.76 元/股，根据公司10 月28 日收盘价（7.08 元/股）测算，距离强赎价仅10%空间，未来转股落地概率较大。若后续全部转股，3Q 数据静态测算下预计可进一步改善公司核心一级资本充足率1.03pct。综合来看，公司内源、外延资本补充能力较强，资本安全垫有望持续增厚。 盈利预测、估值与评级。江苏银行作为江浙地区头部上市城商行，深耕长三角经济高地，在小微、高端制造业贷款等业务上护城河较宽，信贷投放保持较高景气度为NIM 稳定运行提供较强支撑。同时，公司在零售端高收益领域持续发力，财富管理板块整体布局不断扩张，AUM 规模位列上市城商行首位。后续公司将着力打造“大财富、交易银行、直接融资和间接融资互促共进”三大动力源，有望塑造业务第二增长曲线。公司存量风险持续化解，增量风险可控，资产质量稳中向好，信用成本有望持续改善，拨备余粮充足，未来反哺利润空间较大。当前公司PB（LF）估值为0.67 倍，处近5 年22%分位水平，看好公司未来资产质量持续改善、业绩维持高增带来估值修复机会。为此，我们维持2022-2024 年EPS 预测为1.73、2.07、2.42 元，当前股价对应PB 估值分别为0.60/0.52/0.46倍，对应PE 估值分别为4.10/3.42/2.92 倍，维持“买入”评级。 风险提示：经济下行压力加大，宽信用力度不及预期。【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

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