2022-03-01华西证券股份有限公司唐爽爽,朱宇昊对锦泓集团(603518)进行研究并发布了研究报告《抖音助力品牌出圈，财务费用释放业绩弹性》，本报告对锦泓集团给出买入评级，认为其目标价位为17.70元，当前股价为10.57元，预期上涨幅度为67.46%。

锦泓集团(603518)

主要观点:

市场认为：1）抖音红利期已过、未来增速将放缓；2）抖音流量从初期的服装等品类向生活场景等其他品类倾斜，未来服饰品类增速将进一步下降；3）21年4月以来TW月度环比增速低于大盘增速。但我们认为，1）抖音平稳期仍有望实现30-40%增速；2）21年流量已向生活场景品类倾斜，但服装增速仍最高；3）TW品牌21年4月至今环比增速低于大盘增速主要由于抖音大力扶持品牌自播、吸引大量新品牌入驻，但TW仍维持环比高个位数增长，并且先发优势下，TW稳居品牌自播前五位置、多次夺取品牌自播月度GMV第一。

展望未来，短期来看：（1）收入端：22年主业有望维持双位数增长；（2）费用端：财务费用率22年有望大幅改善，带动利润增速高于收入增速。中长期来看，（1）我们测算VGRASS目标市场规模为25-34亿元，TW目标市场规模为50-60亿元；（2）费用端：一方面财务费用存在进一步改善空间，另一方面，随着店效提升以及成本结构优化，销售费用率存在3-5PCT改善空间，我们认为长期目标净利率有望达到15%。我们预计2021-2023年收入分别为43.19/50.87/59.13亿元，归母净利分别为2.20/3.50/4.27亿元，EPS分别为0.74/1.18/1.44元，2022年2月25日收盘价10.7元对应PE分别为14/9/7X，考虑公司收入有望维持双位数增长叠加净利率改善带动净利增速高于收入增速，给予22年15XPE估值，对应目标市值52.5亿元、目标价17.7元，首次覆盖，给予“买入”评级。

TW：线上有望带动线下扩张，净利率存在改善空间

公司优势：抖音渠道快速出圈，内容运营能力强。公司2020Q3开始布局抖音，我们估算21年抖音收入占线上收入比例已达40%，抖音渠道已超越天猫成为公司线上最大渠道。成长驱动：1）线上：目前TW已在抖音开设女装、男装、童装等16家官方店铺，未来随着配饰、JK、鞋类产品线推出，有望培育出新的月销售过亿店铺。2）店效：2020年TW店效为152万元，对标同行有望达到250-300万元。3）店数：2020年TW店铺数共1160家，对标同行开店超2000家。4）费用：22年年化财务费用有望节省9000万元。

VGRASS：客户粘性强，店效、店数均存提升空间

公司优势：重设计、强渠道，客户粘性强，VGRASS的VIP销售占比较高。

成长驱动：1）店数：2020年公司店数为194家，我们估算线下店铺开店空间约400家。2）店效：2020年公司店效为439万元，参照同行我们认为店效有望达到600-800万元。3）线上：2020年VGRASS线上收入达2亿元，高基数下2021年VGRASS有所放缓、但未来线上仍有望维持快于线下增速。

风险提示

疫情反复风险；财务风险；商誉减值风险；系统性风险。

该股最近90天内共有2家机构给出评级，买入评级2家；过去90天内机构目标均价为19.96。证券之星估值分析工具显示，锦泓集团（603518）好公司评级为1.5星，好价格评级为1.5星，估值综合评级为1.5星。(评级范围：1 ~ 5星，最高5星)

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